２００７年第二季度，旺盛的需求和供给紧张导致钾肥价格仍然保持稳中上升的趋势，ＭＤＩ、有机硅和碳酸锂的价格在高位相对平稳，而ＤＭＦ和尿素则由于供给的增加，价格缓慢下滑。我们预计下半年这几种产品价格趋势不会发生大的改变，总体看，ＭＤＩ、钾肥、有机硅和碳酸锂在２００７年将继续保持较高景气度，而尿素和ＤＭＦ景气度有所下降。

　　得益于产品的量升价涨，我们预计２００７年中期烟台万华（　４８．０６，－２．３９，－４．７４％）和星新材料（　４４．４０，－１．３２，－２．８９％）净利同比升幅将分别达到１２２％和５９％，而盐湖钾肥（　３７．２０，－３．７７，－９．２０％）和华鲁恒升（　２３．００，－０．３０，－１．２９％）也会继续３０％以上的增长，四川美丰、柳化股份（　１７．３５，－０．３４，－１．９２％）将保持平稳增长。

　　欧盟ＲＥＡＣＨ法案对我国化工行业短期内带来较大压力，但长期将迫使我国化工企业加快产品研发，生产技术进步，增强参与国际竞争实力，有助于化工乃至下游各个行业的产业升级调整。

　　下半年我们建议投资者关注化工行业具有技术创新（烟台万华、星新材料）、资源优势（　３０３２．５１６，－１１８．０９，－３．７５％）（盐湖钾肥、中信国安（　２５．５５，－１．４４，－５．３４％））、受益于全球产业转移（华鲁恒升）、成熟行业整合初见成效（四川美丰）和成熟行业里技术革新（江南高纤（１４．８１，０．３８，２．６３％））等公司的投资机会。

　　化工各子行业二季度综述及未来展望

　　聚氨酯行业

　　ＭＤＩ：ＭＤＩ市场价格在二季度处于稳中略降的态势，其中纯ＭＤＩ主要是下游鞋底原液生产已经转入淡季，平均开工率降到５０％左右，浆料厂的开工率约在７０％左右，而ＴＰＵ、氨纶行业需求较为旺盛，总体纯ＭＤＩ需求较春节后的旺季有所下降。就聚合ＭＤＩ而言，下游冰箱需求由旺盛慢慢转入淡季，但汽车行业仍维持较高开工率，整体需求较为平稳。但由于上海联恒２４万吨ＭＤＩ的停车导致供应持续偏紧，所以ＭＤＩ市场价格波动不大，其中纯ＭＤＩ从４月初的２．９万元／吨微降到６月底的２．７万元／吨左右，聚合ＭＤＩ从４月初的２．７万元／吨小幅下调到２．５万元／吨左右。而国内唯一供应商烟台万华的出厂价格则稳步小幅上调，纯ＭＤＩ从４月的２．２５万元／吨上涨到２．５８万元／吨，聚合ＭＤＩ从２．２２万元／吨上涨到２．６万元／吨。

　　展望下半年，由于上海联恒２４万吨ＭＤＩ装置在三季度投产的可能性较小，而烟台万华宁波装置也计划在１０月份停车４０天左右进行产能扩充，所以市场供应总体仍然偏紧。我们预计ＭＤＩ价格仍有上涨可能，其中纯ＭＤＩ和聚合ＭＤＩ的市场价有可能在２．７万元／吨和２．６万元／吨左右振荡。

　　ＴＤＩ：ＴＤＩ的价格在二季度呈现了大幅波动。４月份ＴＤＩ由于国内外供给增加，产品价格持续下跌，从３月初的３．７万元／吨下跌至２．８万元／吨；但５月１１日沧州大化（　１１．５６，－０．４２，－３．５１％）ＴＤＩ装置的爆炸，短短一周内，将市场价格拉升至３．７万元／吨以上；不过由于下游需求平淡，６月份价格又缓慢下滑到３．５万元／吨左右。我们认为，沧州大化装置爆炸对市场的影响是心理作用远大于实际影响，由于其３万吨的产能仅占到国内需求量的８％左右，对国内市场影响有限。我们预计后市价格仍主要受供需关系影响，由于总体市场供给偏紧，而需求相对较为平稳，２００７年价格有望保持在３万元／吨左右。

　　ＤＭＦ：ＤＭＦ市场在第二季度较为平淡，其主要下游浆料行业开工率逐渐下降，需求由旺转淡，市场价格由４月初的６，８００元／吨缓慢下滑至目前的６，６００元／吨左右。６月初，江山化工（　２１．５０，－１．２０，－５．２９％）宣布将以５１％的股权与天然碱（　７．８４，－０．６８，－７．９８％）合资成立内蒙古远兴江山化工公司，规划建设２０万吨／年ＤＭＦ及配套的甲胺、合成氨装置等。江山化工选择在内蒙古建厂主要目的是取得成本优势，这代表了未来国内ＤＭＦ行业的发展趋势。尽管国内需求仍有望保持１５％左右的增速，但由于国内ＤＭＦ行业的进入者不断增加，单位产能持续扩大，所以总体供给增速大于需求增速，我们预计下半年市场仍处于供过于求的压力，产品价格仍有进一步下滑的可能，全年均价将低于２００６年，维持在６，０００元／吨以上。

　　有机硅行业

　　有机硅：二季度以来，国内有机硅价格保持了稳中有升的趋势，其中吉化有机硅价格已回到２．８万元／吨。星新材料的江西星火报价基本在３万元／吨的水平，和一季度相比变化不大。由于２００７年国内只有江西星火一家新的１０万吨有机硅装置投产，总体上大量依靠进口的格局未变，我们预计供应仍然较为紧张，２００７年单体价格将在２．６－３万元／吨的高位，毛利率在３０％以上。

　　氮肥行业

　　２００７行业政策不变。５月底在全国氮肥行业工作会议上国家发改委表示，国家对化肥生产采取的各项优惠政策及出口关税等政策，今年内不会变化，将保持稳定，化肥最高限价也不会上调。因此，今年大家预期的化肥行业市场化将不会进行。而天然气价格仍会按原来发改委规定的一定比例小幅上调。

　　二季度尿素价格走势平稳。尿素价格没有出现市场预期的旺季大幅上涨行情，反而有所下降。截至６月底，国内北方市场和南方市场的价格分别在１，６００元／吨和１，７００元／吨左右。尿素行业之所以出现旺季不旺的特点，主要是因为：１）国内尿素产量增长较快，今年１－４月我国共生产尿素８１７．６７万吨，同比增长了１５．６％，市场供给加大抑止了价格的大幅上升；２）尿素价格在淡季中已提前上涨，自２００６年１１月不跌反升，一直涨到今年３月，所以平滑了旺季的上涨；３）出口受限制。虽然上半年以来国际尿素价格大涨，但由于国内在旺季出口加收３０％的关税，阻止了产品大幅出口。

　　由于国内市场已呈现总体供大于求的趋势，而尿素的生产成本－煤炭、天然气仍处于稳中上升的趋势，我们预计今年尿素市场总体将处于稳中略降的态势，由于有较高成本支撑，不会出现前两年大幅波动的行情，平均价格可能略低于２００６年均价。

　　资源型行业

　　受益于全球粮食价格上涨和播种面积增加，国际钾肥供应商加钾和ＢＰＣ继年初上调钾肥价格后，于６月１日分别又上调北美钾肥２０美元／吨和印度钾肥５０美元／吨，涨幅分别达到１０％和２０％以上，国际钾肥价格又是一片上涨。这进一步拉大了与国内进口钾肥价格的差价，因此，我们预计２００８年我国进口价格将继续上升，其幅度也将超过２００７年的５美元／吨。需求的旺盛和供给的垄断，将更加确定钾肥行业未来３年处于景气高峰周期。

　　氯碱行业

　　聚氯乙烯（ＰＶＣ）是广泛使用的五大塑料之一，主要用于软、硬两类制品，其中软制品包括电线电缆、人造革、鞋料、玩具和涂层等，硬制品包括各种型材、板材、硬片等。ＰＶＣ相对于其他塑料是一种历史较长的产品，由于在制造过程中会有氯气等排放物造成环境污染，目前在欧洲等发达国家已逐渐有被其他性价比更好的塑料（例如聚丙烯）替代的趋势，同时在发展中国家需求增长迅速，总体全球增长较为平缓。２００６年全球ＰＶＣ产量为３，２６２万吨，相较２００５年的３，２３４．７万吨，仅增长０．８５％。

　　就原料而言，ＰＶＣ主要有乙烯法和电石法两种生产路线。由于近年来原油价格大幅上升，带动乙烯成本上涨，极大抑止了乙烯法ＰＶＣ的产量，而中国由于电石资源丰富，成本较低，并且ＰＶＣ生产工艺较为简单，进入壁垒较低，从而带动电石法ＰＶＣ产量大增。同时，我国ＰＶＣ行业自２００５年以后对外实行的反倾销政策，进一步扶持了国内电石法ＰＶＣ产能的快速扩充，近几年我国ＰＶＣ产量的平均增速达到２０％以上，２００６年电石法ＰＶＣ产量占全国总量的７３％。

　　从需求面来看，我国以包装材料、人造革、塑料鞋等制品为主的ＰＶＣ软制品消费比例逐年下降，而随着乡村城镇化，城市房地产行业的蓬勃发展，带动异型材、管材、板材等硬制品的消费比例快速提高，２０００年以来我国ＰＶＣ需求的平均增速也达到１０％以上。

　　由于我国ＰＶＣ产量的增速高于需求的增长，其自给率已从２０００年的５８％上升至２００６年的９０％，并且随着其产能的持续扩充，我们预计到２００８年我国可转变为ＰＶＣ净出口国。在我国电石法ＰＶＣ产能快速扩充的同时，也带来了环境污染，小规模、高能耗、低水平装置过多，产业集中度低等问题。针对该行业的问题，我国已通过相关政策、法规，将提高电石行业准入门槛，提倡扩大规模，运用先进生产工艺来减少能耗和污染，鼓励ＰＶＣ产业向具有原料和能源优势的地区集中。因此，我们认为，我国氯碱行业的整合将逐步展开，电石法ＰＶＣ生产将呈现西部地区发展，东部地区逐渐萎缩，大规模装置（２０万吨以上）替代小规模装置的态势。而乙烯法ＰＶＣ虽然近年来由于成本较高导致产量下降，但ＰＶＣ品质高于电石法产品，因此不可能被电石法ＰＶＣ完全替代，我们预计未来仍有发展空间，特别是油价回落后，市场份额仍会上升。

　　由于国家对电石行业整顿力度加大，导致电石成本上涨，同时３月后下游市场开工率上升，加之出口量逐渐加大，国内ＰＶＣ价格二季度以来快速上涨，目前较年初上涨１５％至８，０００元／吨左右。我们认为，未来国家对高耗能的电石行业调控将一直持续，从而使得电石价格处于相对高位。而ＰＶＣ出口的趋势也会延续，加之电石成本的支撑，我们预计近两年ＰＶＣ价格仍处于相对高位，较难回到２００５年６，０００元／吨以下的位置。

　　氯碱行业的另一主要产品－烧碱，近期价格也处于稳中有升的状态。随着对澳洲等地区出口量的加大，国内氧化铝、造纸等行业的快速增长，我们预计未来烧碱的需求仍然旺盛，价格也有望保持相对高位。

　　我们认为，未来两年氯碱行业虽然整体结构性产能过剩，低品质价格竞争的局面仍会存在，但凭借电石、电力和煤炭资源优势的行业内公司将会在整合中逐渐胜出。

　　建议关注氯碱行业具有资源和成本优势的公司。如：新疆天业（　１４．２２，－１．３７，－８．７９％）。同时我们也提醒投资者注意以下几个风险：１）国家政策风险。由于新疆天业等公司的ＰＶＣ将出口销售，国家的ＰＶＣ出口税收政策对公司影响较大，包括出口退税减少，增加关税等可能性；２）公司在生产过程中的排污、能耗和综合再利用能力很关键，由于国家对该行业几项指标特别重视，如果这方面出现问题，对公司生产和业绩影响将较为严重；３）管理层的经营水平和管理理念不为市场所熟悉，是否较为优秀仍有待考察。

　　中报业绩预测２００７年时间过半，我们对于化工行业重点跟踪的上市公司进行了中期业绩预测。其中最吸引眼球的分别是烟台万华和星新材料，我们预计其中期净利同比增幅将分别达到１２２％和５９％。烟台万华的高速增长主要来自于ＭＤＩ产品的量升价涨，纯ＭＤＩ和聚合ＭＤＩ在上半年均价同比分别上涨了２％和１６％，我们预计其毛利率也将从２００６上半年的３３％提升至３８％左右，而ＭＤＩ销量预计同比增加超过５０％。

　　星新材料的大幅增长主要来自于有机硅新装置的投产带来产品销量的上升，以及双酚Ａ系列产品由于产品价格上升带来的盈利能力增长，我们预计双酚Ａ系列的毛利同比将增长３０％以上。

　　我们预计盐湖钾肥和华鲁恒升中期业绩也会保持３０％以上的增长。盐湖钾肥受益于二季度钾肥价格再次上涨了５０元／吨和产品销量的上升，其２００７上半年每股收益有望达到０．６元以上，全年净利仍将保持２５％以上的增长。华鲁恒升尽管由于蒸汽价格上涨，预计２００７年将减少７，０００万元利润，但随着其新建２０万吨甲醇、３０万吨尿素和８万吨ＤＭＦ在二季度的投产，产品产销量的上升抵消了成本上涨，预计上半年每股收益可达到０．４５元左右。受到尿素价格第二季度略微下降的影响，我们预计四川美丰、柳化股份上半年将保持平稳增长。其中柳化股份虽然新建３０万吨合成氨装置受部分国产设备影响，达产时间比预期晚些，但新产品贡献仍然有望拉动２００７全年利润同比增长３０％以上。我们预计四川美丰本地尿素装置在二季度仍保持８０％的较高负荷率，而刘家峡化工的尿素已完全达产，得益于产品产销量上升，全年业绩预计可增长２０％以上。

　　中信国安由于碳酸锂产量的大幅提升在下半年完成，因此我们预计其中期业绩同比增幅有限，但全年仍有望保持１５％以上的增速。

　　ＲＥＡＣＨ法案和出口退税调整对化工业影响分析

　　２００７年６月１日，欧盟ＲＥＡＣＨ（《关于化学品注册、评估、许可和限制法案》）法案正式生效。该法案将对所有进入欧盟市场的化学品实施强制性注册、评估、许可和限制政策，并进行安全监控。该法案是从保护人体健康和环境安全出发，对化学品的研发、生产、销售、使用、废物处理等各个环节都作出了严格规定，提出更高要求。该法案的实施将涉及到３万多种化学品，下游包含了家电、轻工、纺织、服装、玩具、电子、汽车和制药等多个行业。

　　该法案的实施将对我国化工行业带来巨大影响。行业内人士测算，ＲＥＡＣＨ法案实施将使我国出口欧盟产品的成本提高约５％，进口欧盟产品成本增加６％左右。并且，该法案不仅增加了进出口的成本，更重要的是提高了产品准入门槛。而欧盟一直是我国双边贸易的重要伙伴，２００６年是第一大贸易伙伴，其中化工品贸易额达到１９８．７１亿美元，占总贸易额的７．３％。但我国出口的化学品大多技术含量低，产品附加值不高，并且生产工艺简单，伴随较严重污染，这样ＲＥＡＣＨ将对我国化工出口带来较大挑战。如果这些企业没有在一定时间内作出相对该法案的调整，将面临失去欧盟市场的风险。

　　一定缓冲期。欧盟给予了ＲＥＡＣＨ法案一年多的缓冲期，从２００７年６月１日起，到２００８年１１月３１日，为预注册阶段。企业只要提供化学品分子式就可以参加预注册，这样，进出口暂时影响不大。之后，我国企业必须依靠自身力量，完成注册、评估过程进入欧洲市场。

　　长期有助于我国化工行业产业升级调整。该法案的实施将迫使我国化工企业加快化工品的研发、生产等各个环节的技术进步，从而增强参与国际市场竞争的实力，长期看有助于我国化工乃至下游各个行业的产业升级调整。

　　２００７年６月１８日，财政部等五部委联合发布了《财政部国家税务总局关于调低部分商品出口退税率的通知》，规定自２００７年７月１日起，调整部分商品的出口退税政策。从调整幅度看，高耗能、高污染的化工业受到影响较大，如磷化工、钛白粉、染料、农药等行业，涉及到的具体产品包括三聚磷酸钠、钛白粉、季戊四醇、草甘磷等。另外，聚合ＭＤＩ、ＴＤＩ和有机硅中间体的出口关税从１３％或１１％下调至５％，氯化钾从１１％下调至０，但这些产品我国主要依靠进口，出口量很小，因此对相应上市公司影响较小。而我国尿素行业早已取消出口退税，并加收出口关税，因此这项政策对整个尿素行业没有任何影响。

　　下半年投资策略

　　我们认为投资化工行业最重要的是考量技术创新与资源稀缺这两个指标。这两个指标的共同特点是不可复制性，这决定了该行业的进入壁垒，也就是拥有这两个指标的公司所具有的核心竞争力。根据技术发展的先后顺序，人们将一些行业分为了朝阳产业和成熟产业，化工也是这样。由于技术创新，化工产品性能的改变，创造了新的用途和需求，带来下游广泛的市场空间，而同样由于技术创新总是由少数人或公司发现或发明，形成供给的壁垒，两者的结合，造就了具有该创新能力的公司享有较高产品利润率和较高景气度。我们国内化工行业典型的具有技术创新特点的行业如ＭＤＩ、有机硅等。而具有资源优势的行业是钾肥、碳酸锂等行业。

　　同时，对于我国这样的新兴市场，由于国内经济发展，本土市场需求巨大且增长迅速，同时发达国家生产成本上升，吸引全球部分化工产业转移至中国，这样在发达国家有些被称为夕阳产业的成熟行业，有可能成为中国的朝阳行业，如ＤＭＦ、染料等行业。我们认为这类行业也存在较多投资机会。